王剑，CFA

　　每(měi)次银行股跌至(zhì)过度低(dī)估时，股息率相(xiāng)应提(tí)升，会吸引绝(jué)对收益资金(jīn)买入，股价(jià)也逐(zhú)步完成筑(zhù)底。

　　近(jìn)期，银行股已(yǐ)上涨半(bàn)年(nián)，又(yòu)一次因绝对收益资金追逐高股息而(ér)上涨。

　　但事实上，银行(xíng)业经营层(céng)面，也已经悄然发生(shēng)一些(xiē)向(xiàng)好的变(biàn)化。

　　主要结论

　　01

　　银行

　　启(qǐ)动之谜

　　如果大家觉得银行股是这几天(tiān)才开(kāi)始上涨，那么就大(dà)错特错(cuò)了。事实是：

　　银行股自2022年10月底见底之后，已经持续上(shàng)涨了足足半年时间了……

　　这段时间的银行股涨(zhǎng)幅达到(dào)27％，其中(zhōng)部分银(yín)行股涨幅甚至达到50％以上，非常可观(guān)。当然(rán)，中间也不是一帆风顺，2022年10月银行股快速下跌后，迅速反弹(dàn)。过完2023年春节后，却冲高回落，调整了(le)近两个月时间，跌幅(fú)不大，不(bù)到10％。然后于(yú)3月底开始上涨，近期加(jiā)速上(shàng)涨。

　　这种事情并不(bù)是(shì)第一次(cì)发生(shēng)。过去(qù)银行股的大行情，都是在悄(qiāo)无声息中默(mò)默(mò)上涨的(de)，因为(wèi)银行股平时关注(zhù)度并不高。等到因几根大线性而吸引大家来关注(zhù)时，已经(jīng)涨幅不小了。

　　上一(yī)次类(lèi)似的(de)事(shì)情是2014年。或(huò)许经(jīng)历过(guò)的人(rén)都能(néng)记得，2014年11月，因(yīn)为一次比(bǐ)较意外(wài)的“双(shuāng)降(jiàng)”（降息、降准），金融股(gǔ)拔地(dì)而(ér)起。但在(zài)此(cǐ)之前，银(yín)行指(zhǐ)标大约(yuē)在(zài)3月(yuè)见底，然后不声不响(xiǎng)地开始(shǐ)回升，到11月时，8个月左右时(shí)间，涨幅(fú)22％。

　　其他几次银行股见底，也有类似的情况：没有明确(què)利好，没有明确新闻，银行股却自己慢慢从底部爬起来了。

　　是谁先知(zhī)先觉？

　　为行(xíng)情归因并不(bù)容(róng)易(yì)，因为很难验(yàn)证(zhèng)。如果确实没有实质性利好，那么(me)只能从资(zī)金面去猜(cāi)测：可(kě)能是估值便宜到很多资(zī)金愿意出手了。由于(yú)银行(xíng)盈利能力(lì)非常稳(wěn)定，估值低往往意味着股(gǔ)息(xī)率高。因(yīn)为：

　　ROE稳定(dìng)，分红率稳(wěn)定，PB越低(dī)则(zé)股息率越高(gāo)。

　　而若PB低至一定水平时，股息(xī)率就会非常诱人。比(bǐ)如近年来，大行的ROE在10％以上，分(fēn)红(hóng)率30％左右，PB一度低至0.5倍以下(xià)，那(nà)么(me)计算出来的(de)股息率高(gāo)达6.6％，非常可观。

　　这就好比(bǐ)一(yī)只票息(xī)率(lǜ)6.6％的可转债。如果盈利能力(lì)保持，则后续每(měi)年收取6.6％的“利(lì)息”，如果股价上涨(zhǎng)，还能享(xiǎng)受(shòu)资(zī)本利(lì)得。当然，如果(guǒ)股价再跌，或盈利(lì)能(néng)力(lì)（ROE）、分红率下降，则会遭受损(sǔn)失。但由(yóu)于ROE已在(zài)底(dǐ)部，近期(qī)很难再降了。因此，这就非常像(xiàng)一张可转债(zhài)，其市(shì)价下跌(diē)时，会有个估值下(xià)限，即“债(zhài)券价(jià)值”。

　　于是，其(qí)投资价值就出来了。如(rú)果(guǒ)这张“可转债(zhài)”的(de)票息率高(gāo)到一定程(chéng)度，显著高过(guò)一些(xiē)资金的成本，那么(me)这些资金自然愿意(yì)参(cān)与。

　　这样(yàng)，银行股就(jiù)形成一个隐(yǐn)形的“估值底(dǐ)”，当(dāng)估值低(dī)至一定(dìng)水平时，股息(xī)率诱人，就(jiù)会有人参与。

　　当然(rán)，这(zhè)个估值(zhí)底在某些情况下会被打充电宝100wh等于多少毫安破，即因为一些负(fù)面因素的存在(zài)，导致市场(chǎng)先生觉得(dé)银行股的估值(zhí)或盈利能力(lì)还将下(xià)行。

　　充电宝100wh等于多少毫安rong>02

　　谁在买

　　谁(shuí)在(zài)卖

　　因(yīn)此，银行股那种悄(qiāo)无声息的底部，可能并没有什么实质利好，就是(shì)有些看中股息率(lǜ)的资金(jīn)默默(mò)买入，把底部给买出来了。

　　这(zhè)是(shì)些什么样的资金呢(ne)？

　　首先可以排除的(de)就是以股票型(xíng)公(gōng)募(mù)基金为代表的机构投资者。因为他们的考核要求是(shì)相(xiāng)对收(shōu)益，因(yīn)此在(zài)大(dà)多数时候，他们不会因为(wèi)股息率诱人而买入，他(tā)们的任务是战胜自己基金的基准，或者战胜(shèng)可比(bǐ)基金同仁。所以，即使股息率高(gāo)，他(tā)们也很难做出赚取股(gǔ)息率的决策，这(zhè)不是他们的考(kǎo)核目标。

　　因(yīn)此，银行股从(cóng)底部开始悄悄上涨的这段时(shí)间，公募基金参与很低(dī)，这(zhè)次(cì)也不例外。

　　从数据上也可验证：从(cóng)33家银行股2022年底基(jī)金(jīn)持仓比重来看，比(bǐ)重越低，期间(jiān)（过(guò)去半年，后同）涨幅越(yuè)大，比(bǐ)重越高则涨(zhǎng)幅越(yuè)小(xiǎo)。

　　除(chú)了公(gōng)募基(jī)金(jīn)，其他(tā)类(lèi)似考(kǎo)核的机(jī)构(gòu)投资者也是类似。

　　从数据(jù)上看，我们确实看到，2023年(nián)第一(yī)季度较上年末，大部分A股(gǔ)银行股的基(jī)金持(chí)仓比例(lì)是下降的，有些个股甚至降幅不小。

　　（一季度(dù)基金(jīn)持股(gǔ)比重降幅；单位(wèi)：个百分点；来(lái)源(yuán)：WIND）

　　回顾第一季度(dù)，银行指(zhǐ)数走了个过山车，先(xiān)是上(shàng)涨，然后春节后(hòu)下(xià)跌（这段时间刚(gāng)好是(shì)人(rén)工智能概念股大涨，因(yīn)此(cǐ)机构(gòu)投资者有可能是卖(mài)出银行(xíng)等股票，换(huàn)仓至计算机股票）。到了4月初，人工(gōng)智能等板块行情回(huí)落(luò)后，银(yín)行股重(zhòng)拾(shí)升势，且涨幅(fú)加速。春节后的(de)这段时间，银行股刚好和人工智能走出(chū)了(le)一个(gè)完美的“对称”走势。

　　而其他(tā)投(tóu)资者，比如个人、外资(zī)、自营、保险、资管等，则可能(néng)是买(mǎi)入的。因为这些资金(jīn)不(bù)考核(hé)相(xiāng)对收益，更(gèng)多的是追求绝对收益，因此有可(kě)能是高股息股票(piào)的青(qīng)睐(lài)者。

　　而(ér)决定他们(men)买(mǎi)入的因素(sù)中(zhōng)，资金(jīn)成本应(yīng)该是个重要(yào)因素。目前，我国近期市场利(lì)率较低、资金充沛(pèi)，其他可替代的(de)投资机会较少(shǎo)，因此(cǐ)股息率显得诱(yòu)人。同(tóng)时(shí)，美国加息接近尾声(shēng)，他们的资金成本也有望下(xià)行，我国高股息股(gǔ)票也有吸(xī)引力。

　　然后我们通过数据来加以验证。

　　从2023年一季度情况来(lái)看，外(wài)资确实在买入大行，并且数量还(hái)不(bù)少。不过(guò)保险资(zī)金(jīn)却是(shì)有进有出，这(zhè)一(yī)点有点与我(wǒ)们预期不(bù)符。基金主要在卖出。此外，还有些一般法(fǎ)人(rén)、其他投资者在买(mǎi)入(rù)。

　　（一季(jì)度各类投资(zī)者持股变化数；单(dān)位：亿股(gǔ)；来源：WIND）

　　整体(tǐ)而言(yán)，结(jié)论大致成立，即：在银行股估值极低的(de)时候，追求绝(jué)对(duì)收(shōu)益的资金买入了高股息(xī)率(lǜ)的个(gè)股(gǔ)。

　　从散点(diǎn)图(tú)上也可以清晰(xī)看到这一点(diǎn)：

　　因此，这次行(xíng)情，和历史上很多(duō)次(cì)银行底部启动一(yī)样(yàng)，很(hěn)可能是青睐高股(gǔ)息率(lǜ)的(de)资(zī)金，买入低估(gū)值、高股息率的银(yín)行股。而他们的口味(wèi)与公募(mù)基金刚好是(shì)相反的(de)。

　　03

　　事情在悄悄

　　起变化

　　以上(shàng)分(fēn)析(xī)，说明了过去半年的银(yín)行股行情，是追求(qiú)绝对收益的资金，买入了(le)高股息(xī)率的(de)银(yín)行股。眼下，很多银行股股息率依然较高，而资金面依然宽松，那么这些(xiē)高股息率股票(piào)对绝(jué)对收益(yì)资金依然是有吸引力(lì)的。

　　那么在银行(xíng)业的经营层面，有没有实质变(biàn)化(huà)呢？

　　我们在3月曾经(jīng)提(tí)出，过(guò)去三年期(qī)间的(de)一(yī)些特(tè)殊政策，已经出现调整的迹象，银行业将要进入新的均(jūn)衡格局。比(bǐ)如，在普惠小微(wēi)领域，过去几年大行承担了一些监管要求，每年普惠小微(wēi)信贷的增长非(fēi)常快(kuài)，投(tóu)放利率很低，这(zhè)对小微金(jīn)融市场格(gé)局造成了较大影响，尤其是对一(yī)些原来从事小微业(yè)务(wù)的中小银行造成压力(lì)。

　　【深度】大小行(xíng)小微金融逐步(bù)达到新均衡

　　而在4月27日，银(yín)保监会办公厅(tīng)发布《关于2023年加(jiā)力提(tí)升小(xiǎo)微企业金融服务质量的(de)通知》（银保监办发〔2023〕42号），对工(gōng)作要求有了一些调整。比如，不再(zài)提“两增(zēng)”（指单户授信总(zǒng)额(é)1000万元以下小(xiǎo)微(wēi)企(qǐ)业贷款同比增速不低于(yú)各项贷款同比增速，有贷款余额的户(hù)数不低于(yú)上(shàng)年同期水平）要求，不再刚性要求降低小微信(xìn)贷利率，而是要求“合理确(què)定(dìng)贷款利率(lǜ)”，不再(zài)提“应延尽延”。

　　除了小微金融领域，其他(tā)方(fāng)面的(de)工作要求也(yě)陆续从过去三年的阶段(duàn)性政策，慢(màn)慢(màn)回归至(zhì)常态化。

　　而(ér)银(yín)行业这几(jǐ)年(nián)由于(yú)净息差显著回落，盈(yíng)利能力也渐渐(jiàn)接近(jìn)合理利润底线。因为(wèi)银(yín)行业(yè)需要留存一(yī)定的利润用(yòng)于补充资本，进而(ér)支(zhī)持下一期的信贷投放，因此(cǐ)利润(rùn)并不是越低越好，需要(yào)维持一个合理利润。而目前盈利能力已经接近这一(yī)底(dǐ)线(xiàn)，所以(yǐ)政策也会相应调整了(le)。

　　【随笔】什么是银行(xíng)的合理利润和(hé)合理(lǐ)息差(chà)

　　可见，行业(yè)的一些情(qíng)况(kuàng)已经悄悄发生(shēng)变(biàn)化了。

　　那么(me)，有没有一种可能：那些买入(rù)高股息股票的投资者中，真有些先知先觉者，已经(jīng)嗅到了不一(yī)样的味道？

　　本文为金融业研究方法探讨。本文(wén)不是证券(quàn)研究(jiū)报告，不(bù)构成(chéng)任何投资建议(yì)，涉及个股也仅为举例或陈述(shù)事(shì)实之用，不代(dài)表我们对他们的证券或产品的推荐。具体投资建(jiàn)议(yì)请参(cān)考我们的研究报告。

未经允许不得转载：腾众软件科技有限公司 充电宝100wh等于多少毫安